Unterschiede in der Auswahl von ESG-Komponenten, wie diese gemessen werden und ihrer Integration in die Anlagestrategie von Nachhaltigkeitsfonds können zu sehr unterschiedlichen Anlageergebnissen führen. ESG-Strategien unterscheiden sich zum Teil erheblich voneinander, weshalb auch ihre erwarteten Renditen entsprechend von der Marktrendite abweichen können. Der CO2-Fußabdruck verschiedener ESG-Strategien variiert signifikant. Um den richtigen Fonds für ihre Nachhaltigkeitsziele zu finden, müssen Anleger daher jenseits des Etiketts genau hinsehen.
Eine allgemeingültige Definition für ESG-Investments gibt es nicht, entsprechend groß ist die Vielfalt verfügbarer ESG-Strategien.1 Anleger stehen vor einem Dilemma, denn die ESG-Komponenten einer Anlagestrategie, deren Messvariablen und die Form der ESG-Integration können zu sehr unterschiedlichen Anlageergebnissen führen. Unsere Studie zu ESG-Fonds mit Fondsdomizil USA zeigt eine Vielzahl von Strategiemerkmalen und Nachhaltigkeitsprofilen auf und macht deutlich, dass sich Anleger bei der Suche nach dem richtigen Fonds für ihre Anlageziele nicht auf das Etikett allein verlassen sollten.
ESG GIBT ES IN VIELEN GESCHMACKSRICHTUNGEN Das erste Anzeichen für die Vielfalt des ESG-Angebots ist die Zahl der Kategorien in denen ESG-Fonds zu finden sind. Abbildung 1 schlüsselt die entsprechende Morningstar-Kategorie für die Stichprobe von US-Aktienfonds und -ETFs auf, die per 30. Juni 2021 als „Nachhaltige Anlagen“ klassifiziert waren. Der Großteil des verwalteten Vermögens dieser Stichprobe von insgesamt 214 Milliarden USD entfällt auf Large-Cap-Aktien, doch insgesamt verteilen sich die 196 ESG-Fonds auf 17 Kategorien, die in Größe, Anlagestil und Sektorzusammensetzung voneinander abweichen. Im Gegensatz zum breiteren Fondsuniversum werden die meisten dieser ESG-Fonds aktiv verwaltet; weniger als 40%, gemessen am verwalteten Vermögen, waren als Indexanlage klassifiziert.
Abbildung 1 Eine Varieté-Show
US-Aktienfonds mit Nachhaltigkeitsfokus, prozentuale Aufteilung des Anlagevermögens nach Morningstar-Kategorie; Stand: 30. Juni 2021
Quelle: Morningstar.
Zwar legen Studien nahe, dass ESG-Merkmale keine zusätzlichen Informationen über erwartete Renditen liefern (Bebchuk et al., 2013; Blitz und Fabozzi, 2017; Dai und Meyer- Brauns 2020; Polbennikov et al., 2016), ein ESG-Anlageschwerpunkt könnte die Ergebnisse einer Strategie jedoch durchaus beeinflussen. Wenn die Integration von ESG-Faktoren beispielsweise eine systematische Über- oder Untergewichtung von Treibern höherer erwarteten Rendite zur Folge hat (z. B. Größe, relativer Preis oder Profitabilität), können die erwarteten Renditen einer ESG-Strategie systematisch höher oder niedriger ausfallen als die erwarteten Marktrenditen. Insgesamt weichen US-Aktienfonds mit ESG-Schwerpunkt vom US-Markt ab. Abbildung 2 zeigt die vermögensgewichteten Eigenschaften dieser ESG-Fonds per 30. Juni 2021; man erkennt, dass Aktien mit höherem relativen Preis und einer kleineren Marktkapitalisierung gegenüber dem Russell 3000 Index tendenziell übergewichtet sind. Interessanterweise investieren die Fonds insgesamt in über 2.800 US-Aktien – und reichen damit fast an die im Index enthaltenen 3.009 Unternehmen heran. Je nachdem, wen man fragt, sind also mehr als 90% des US-Aktienmarkts ESG-konform. Natürlich verschleiert eine Aggregierung von Fondsmerkmalen die Bandbreite der Anlageergebnisse von ESG-Strategien, Abbildung 2 zeigt daher auch die Merkmale der ESG-Fonds am 25., 50. und 75. Perzentil der Verteilung. Die Positionierung der einzelnen ESG-Portfolios zieht sich über das gesamte Spektrum aller drei Merkmale. Insbesondere reicht die interquartile Spanne der gewichteten durchschnittlichen Marktkapitalisierung von marktähnlichen 466 Milliarden USD bis zu unter 27 Milliarden USD, womit die entsprechenden Fonds schon fast das Mid-Cap-Segment erreichen. In Größe, relativem Preis und Profitabilität weichen die Fonds erheblich voneinander ab – was auf ebenso große Unterschiede in den erwarteten Renditen dieser Fonds schließen lässt.
Abbildung 2 Alle Größen und Varianten
Aggregierte Merkmale nachhaltiger US-Aktienfonds; Stand: 30. Juni 2021
Datenquelle: Morningstar.
Neben der großen Bandbreite an Fondsmerkmalen zeigen die Ergebnisse auch, dass viele ESG-Fonds nur in eine kleine Zahl von Unternehmen investieren, also das Anlageuniversum, und damit auch die Diversifikation ihrer Portfolios reduzieren. Zum Beispiel geht aus Abbildung 2 hervor, dass das 25. Perzentil der Nachhaltigkeitsfonds nur 36 Aktien enthält. In Anbetracht der großen Zahl verfügbarer ESG-Strategien sollte man erhebliche Unterschiede erwarten, wenn man die Fonds anhand nur einer einzigen ESG-Kennzahl bewertet. Und genau diese Unterschiede werden deutlich, wenn man den Treibhausgas-Fußabruck der Fonds vergleicht. Wie in Abbildung 3 zu erkennen ist, liegen ESG-Fonds im Aggregat sowohl bei Emissionsintensität als auch bei potenziellen Emissionen aus Reserven klar unter dem Marktdurchschnitt – und weichen dennoch deutlich voneinander ab. Am 75. Perzentil beispielsweise reduzieren die ESG-Fonds ihre Emissionsintensität gegenüber dem Russell 3000 Index um 7%, am 25%. Perzentil dagegen um 58%.
Abbildung 3 Ein Blick unter die Haube
Ausrichtung auf Emissionen der nachhaltigen der Stichprobe von US-Aktienfonds; Stand: 30. Juni
Perzentile der nachhaltigen US-Aktienfonds Stichprobe
Die Emissionskennzahlen sind vor allem im Hinblick auf die Erwartungen der Fondsanleger aufschlussreich. Aktuelle wissenschaftliche Erkenntnisse2 lassen keinen Zweifel daran, dass Treibhausgase die Hauptursache des Klimawandels sind. Und Emissionsdaten von börsennotierten Unternehmen sind in großem Umfang verfügbar (Chi, Geffroy, Thornton und Whittington, 2021). Wenn man davon ausgeht, dass Anleger mit dem Kauf eines ESG-Fonds ihre Präferenzen zu ökologischer Nachhaltigkeit ausdrücken wollen, können die krassen Unterschiede im Emissionsprofil der Fonds Enttäuschung hervorrufen.
FAHRPLAN FÜR EINE WENDE Wie die Ergebnisse zeigen, sagt die Kennzeichnung „ESG“ wenig über einen Fonds aus. Dieser Befund macht deutlich, dass Anleger eine Strategie anhand ihrer individuellen Ziele beurteilen müssen. Wer sich vor allem Sorgen über den Klimawandel macht, sollte einen Fonds suchen, der seine Ausrichtung auf Unternehmen und Branchen reduziert, die durch CO2 Emissionen den Klimawandel vorantreiben. Anleger müssen also genau hinsehen und diejenigen Manager, die die Emissionsintensität ihres Portfolios tatsächlich senken, von solchen Managern trennen, deren Nachhaltigkeitsversprechen ein reines Lippenbekenntnis ist. Mit Vorsicht zu genießen sind auch Behauptungen von ESG-Fondsmanagern, ihre Nachhaltigkeitsfonds könnten einen deutlichen Beitrag zum Kampf gegen den Klimawandel leisten. Das Emissionsprofil einer Asset-Allokation ist nicht dasselbe wie die tatsächlichen Treibhausgasemissionen in der realen Welt: Nur weil man nicht an einem bestimmten Unternehmen beteiligt ist, hört dieses Unternehmen nicht auf, Kohlenwasserstoffe zu verbrennen. Fondsmanager können zwar ihre Beteiligungen an einem Unternehmen verkaufen und so ihr Emissionsprofil verbessern. Reale Auswirkungen haben ihre Strategien deshalb aber noch lange nicht. Wenn ein Fondsmanager für sich in Anspruch nimmt, mit seiner Strategie konkrete Veränderungen zu erreichen, sollten sich Anleger vergewissern, dass diese Behauptung in der Berichterstattung auch durch objektiv messbare Werte untermauert wird.
Glossar
Relativer Preis: Der Preis eines Unternehmens bzw. der Marktwert seines Eigenkapitals im Verhältnis zu einem bestimmten Maß für seinen wirtschaftlichen Wert, z. B. seinem Buchwert.
Profitabilität: Betriebsergebnis vor Abschreibungen und Amortisierung abzüglich Zinsaufwendungen, skaliert auf den Buchwert. Kurs-Buchwert-Verhältnis: Verhältnis des Marktwerts eines Unternehmens zu seinem Buchwert, wobei der Marktwert dem Preis
multipliziert mit der Anzahl der ausstehenden Aktien und der Buchwert dem Bilanzwert des Eigenkapitals entspricht.
Marktkapitalisierung: Der Marktwert aller ausstehenden Aktien eines Unternehmens (Anzahl ausstehender Aktien multipliziert mit dem Aktienkurs).
Vermögensgewichtete Stichprobe: Eine Stichprobe, die jeden Fonds im Verhältnis zu seinem verwalteten Fondsvermögen gewichtet.
1.) Siehe Berg, Kölbel, and Rigobon (2020) and Chi, Geffroy, Thornton und Whittington (2021).
2.) Evaluierungsbericht 2021 der Zwischenstaatlichen Ausschuss für Klimaveränderungen: AR6 Climate Change 2021: The Physical Science Basis — IPCC.
Haftungsbegrenzung
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